昨日のエントリについては、多数の方からコメント・トラックバックいただきありがとうございます。
1月30日に出た日興コーディアルさんの特別調査委員会レポートについての感想を述べていなかったので、以下、
株式会社日興コーディアルグループ特別調査委員会 調査報告書
http://www.nikko.jp/GRP/news/2007/pdf/070130.pdf
をベースに、日興さんの「悪さ度合い」と上場維持が妥当なのかどうか、（微力ながら）考察してみたいと思います。
（以下、結構 長文です。）
なお、今回の件については明確にバックデートをしてるわけで、悪いか悪くないかで言えば当然「悪い」に決まってますし、「上場維持が当然」てなことも申し上げてませんので念のため。
また、こんなおもしろい（興味深い）文書はなかなか読めるものじゃないので、時間があったら、今回の上場維持に意見のある皆さんは、ぜひ、一度目を通されることをオススメします。
特別委員会の構成（第I部、第1章第2節）
元検事の弁護士の方、大学教授、弁護士など、法律系の方４名で構成。
それぞれ立派な方々ですし、調査対象からの独立性（公平に見れる立場）は十分にある方々ではないかと思います。
会計系の方がいらっしゃらないんですが、後述のとおり「なり手」がなかったのかも知れません。また、今回の件の本質が会計の話ではないということ（後述）を考えれば、会計系の委員はいなくてもよかったかも知れません。
調査の内容（第I部、第1章第3節）
ヒアリング延べ54時間、抽出のもとになったメール延べ50万件超(！)ということで、かなりガッチリ行われた印象。もちろん、メールはキーワードやFrom、Toなどで検索をかけたもので全文読んだわけではないはずですが、「過去削除されたメールも可能な限り復元し」とあるので、テクノロジーに詳しいスタッフがかなりガンバられた印象もあります。ヒアリングの内容も、（「要旨です」と断ってはいますが）、明らかにテープから起こした模様で、「ここまで出しますか？」というくらい詳細な内容。
当然、金融庁や証券取引等監視委員会（以下「SESC」）等の検査がかける時間（人日）には敵わないでしょうけど、企業が独自に行ったこの手の調査としては過去最も徹底的な内容のものの一つではないかと思います。（これだけやりゃ必ず許される、というもんじゃないと思いますが、今回、こうした徹底的な調査を行って詳細に開示したことは、上場廃止とならなかった要因の合わせ技の一つにはなっているのではないかと思います。）
また、ライブドアの場合もそうでしたが、「メール（だけ）が重要な証拠となる」というのも、従来型の粉飾の発覚や調査とは違う様態になっているところかと。
調査委員会の基本認識（第II部、第2章第3節）
昨年12月のSESCの課徴金5億円納付命令の勧告の際には、(1) 問題となったSPCであるNPIホールディングス（以下「NPIH」）を連結に含めず、(2) EB債の発行日を遡らせたということが並べて書いてあって、「だから違法」という結論になったわけですが（3ページ）、この特別調査委員会の報告では、「連結からはずしたことや、EB債を発行したことなどは、それだけではただちに不正とはいえない」としてるところが、ちょっとSESCとニュアンスが違うところかと思います。
（SESCの文章は、「そもそも連結しなかったこと自体も悪い」とも読めますし、「バックデートと合わせ技で一本」とも読めないこともない微妙な表現ですが・・・。）
「NPIの評価益とNPIHの評価損が対になっている」という部分についても、「会計観の問題に帰着してしまう」として、それ自体を不正と決め付けてないところも注目されます。
本件が「悪い」のは、そういう個別の要素ではなく、評価益を水増しするという「全体の絵」が最初から書かれていて、それに合わせてEB債を使って意図的な操作が行われた、というところ、としています。
このへんの特別調査委員会さんの基本認識と比較して、以前の私めのエントリ
日興コーディアルのSPC取引を考える
https://www.tez.com/blog/archives/000809.html
日興コーディアルのSPC取引を考える（基準がどうの、という細かい話じゃないんじゃないの？）
https://www.tez.com/blog/archives/000810.html
日興コーディアルのSPC取引を考える（ホントに第三者間では行われないような取引か？）
https://www.tez.com/blog/archives/000811.html
会計基準激変の時代に必要とされる開示姿勢とは、どんなもんでしょ？（日興コーディアルのSPC取引を考える）
https://www.tez.com/blog/archives/000815.html
で書いた内容は、さほどハズしてなかったかな、と思います。
「チェーンメール」（その１：P28〜、その２：P32〜）
（ちなみに、[どうでもいいですが]、「チェーンメール」という用語を「一連のメール」というような意味で使われているようですが、なんでそう書かなかったんでしょうか。通常、チェーンメールというと「不幸の手紙」という意味で使うかと思うんですが・・・。「当社を不幸に陥れたメール」という意味かしらん？）
平成18年7月11日からはじまったSESCの検査で発見された「チェーンメール（その２）」などのメールの内容を詳細に掲げています。
この部分は、（バックデートを真似しろということではないので誤解しないでいただきたいですが）、こういったデリバティブ的なややこしいスキームを実行しようとする際に、企業が、監査法人や法律事務所、税理士法人などと、どのようなやりとりをしてスキームを固めていくかという検討過程がこれ以上ないというくらい生々しく表面化している部分で、めったに目にすることが出来ないものでもありますので、こうしたことに興味があるがなじみのない方（将来、投資業務などに関わることを考えてらっしゃる学生さんなど）は、ぜひ一度お読みになることをオススメいたします。
個人的に意外だったのは、このEB債のスキームは、はじめから少なくとも検討の俎上には上っていた、ということです。（私は9月中間期末が近づいてから全く後付けで利益欲しさに考えられたスキームなのではないかとの疑念を持ってました。）
後から利益が欲しくなってバックデートしたわけじゃなくて、合併とか売却とかEB債とか、何らかの方法で含み益を顕在化する意図は最初から（良かれ悪しかれ）存在して、どのスキームが合法的に利益を出せるかを監査法人や法律事務所などに確認しながら、スキームを詳細に検討していてドキュメンテーションが遅くなっちゃったという面もある、ということです。（もちろん、ホメられた話じゃありません。）
また、関係者も6名程度の少数のようなので、（かなり前から報道等で本取引についての疑念が報じられていたので）、ホントに「悪だくみ」でやっていたのなら、これらのバックデートを示すメールは申し合わせてとっくに消していてもよさそうなもんだったと思うんです。
（これも、隠蔽を推奨する意図は全くないことを念のため申し添えておきますが）、今回、このメールさえ発見されなければ、課徴金とか監理ポスト入りは、行われなかった可能性もあるんじゃないかとも思いますので。
よく考えてみると、これは日本の商法上の社債でもなく新株予約権が付いているわけでもない（デリバティブ的ではあるが自社株（新株予約権）でなく「他社株式」と転換する権利がついているだけなので）でしょうから、登記など「外部のタイムスタンプ」が記録として残るところがどこにもないスキーム。
NPIHは非公開企業ということもあり、取締役会も株主総会も、今回責任が指摘されている少数の関与者だけで行うことになりますし、当初から大枠は決まっていたので、当人たちも、議事録等さえ最終的にちゃんと整備しておけばさほど違法な行為だとは認識していなかったんじゃないでしょうか。証券会社は金融庁やSESCの検査が絶対入るし、メールも閲覧されるので（実際に昨年の検査でもそれで発見されたわけで）、本当に悪い事をしているという認識があれば、あらかじめヤバいメールは消しておくという行動に出たんじゃないかという気もします。
ということで、議事録や社債要項などは、「ペーパーワークさえちゃんとやっとけばそれでOKじゃん？」と思っていた可能性は大 → つまり、本人たちは（当然、利益が大きくなることを意図していたわけではありますが）、法律違反になるという認識はあまりなかったんじゃないかという推測もできます。（「悪いという認識がなければ悪くない」とは言っておりませんので、これも念のため。）
これも誤解を怖れずに言えば、日本の企業300万社の大半では実際この程度の認識ではないかと思いますし、
「ウチワだけだから、ペーパーで取締役会やったことにしちゃいますよ」とか、
（細かいことまで決めずに）「ま、だいたいそんな感じで議事録作っといてよ」とか、
「役員がなかなかつかまらなくて議事録の押印が1ヶ月くらいずれちゃった」、
てなことはママあるんじゃないかと思います。
しかし、普通はさほど悪辣な不正行為ということにはならなくても、非公開とはいえ「公開企業の連結子会社」がこれで「利益を上乗せする目的」で「資金調達まで」しちゃえば、証券取引法第172条1項（重要な事項につき虚偽の記載がある発行開示書類に基づく募集等への課徴金）に該当するとみなされてもしょうがない・・・かと思います。
作られた議事録や要項が実際に作成された日時を特定するのは非常に難しいので、今回の件が「不正」とみなされたかどうかの分水嶺は、まさに「これらの一連のメール」のみだったということになるかと思います。
ベルシステム24への投資（第II部第1章第1節 P21〜）
ベルシステム２４の価値をどう見るか、ですが。
少なくとも市場価格やTOB価格がベルシステムの公正な価値を反映していると考えれば、実際に当該9月中間期末で「含み」は出ていたわけです。（これも、含みが出ていたから利益出していい、というわけではありません。）
コメント欄や他のブログでも「ライブドアとはどこが違うのか」という議論が行われていますが、微妙なところをあえて説明を試みるとすれば；
ライブドアは投資組合を使った取引の全貌が判明すれば、おそらくほとんどの会計士が「それは資本取引でしょ」と言うであろう取引を隠蔽して利益（売上）として計上していたのに対し、日興のケースでは、取引の全貌（ただし、ドキュメンテーションのタイミングは期末までずれこんだ）はすべて会計士にはオープンになっていたし、将来、ベルシステムを他社に（その値段以上で）売却すれば会計上もちゃんと実現する取引が、前倒しで利益として認識されるかどうかの問題だった。（永久に資本取引になる取引を損益取引として認識したものではない。）（また、仮装の可能性もなくはないが、実際に第三者にその価格で一部売却もできている模様）、ということはあるかと思います。
（まあ「目くそ鼻くそ」の話でして、目くそだから鼻くそよりはあまりきたなく無いのでは、と言うのはキビシイですが）、監査法人や弁護士などと検討していたドキュメンテーションがもうちょっと早く固まっていれば、グレーだけど違法ではない、という結論になった可能性もあるところが、違うといえば違うところ、かと。
「TOBで、意図的に価格を吊り上げたんじゃないか？」という疑念もぶつけてますが、直前の株価とプレミアムや、経済産業省への問い合わせからして、必ずしもそういう意図でTOBが行われたとは言えない、としています。（むしろ、少数株主の利益を考えるなら、TOBするべき。）
会計処理のセカンドオピニオンについて
また、ライブドアとの違いをもう一つ言えば、ライブドアの場合、社内でも投資組合を使った自社株売却のスキームの全貌が完全に伏せられていたのに対し、日興のケースは（ドキュメンテーションが遅れた部分以外は）社内ではオープンになっており、国税出身者や大手法律事務所のパートナー弁護士などのビッグネームの方々も含めて社内で何度も何度も繰り返し専門的で真面目な検討が行われてきたし、CFO等にも何度も確認したり交渉したりしていた（報告書参照）、という違いはあるかと思います。
また、今回、改めて認識したんですが、「会計処理については意見書が取れない」という恐ろしいリスクが存在するんですね。
法律や税務については、取締役が判断がつかない専門的な話については弁護士や税理士から意見書を取るということで善管注意義務を果たすことが可能かと思いますが、報告書には、会計処理の適切さについて他の会計士や日本公認会計士協会に相談しても、意見書を書くことについてはすべてネガティブな反応が返ってきたという生々しいやりとりが掲載されています。
つまり、監査・監督をする取締役や監査役の立場からすると、自分たちだけでは判断できないこうした専門的な会計上の「ややこしい話」に出くわしてしまったら、いくら真面目に検討しようとしても、「お手上げ」だ、ということであります。
会社法（商法）上、監査委員会や監査役に求められているのは「会計監査の相当性（≒監査法人が明らかにダメな監査をやってるわけではない）」のチェックまででしかないので、それでいいじゃん（だからこそ「相当性」なんだから）、という考え方もあるかと思いますが、ブラックボックスである監査法人にすべてを投げて、その監査法人も「相当かどうか」しかチェックしないとしたら、投資家からみると、恐ろしいことこの上ないかも知れません。
逆に言えば、ビジネス上合理的な範囲でチェック機能を構築しようとしたら、一般にはその程度が限界かも知れません。「死ぬ気」でやれば、もちろんそれ以上のことができないわけではないと思いますが・・・（それは「ビジネス」を超えた領域かも。）
内部監査部門の責任は？
読んでいて一つ気づいたのは、「内部監査部門」について報告書では一言も触れられていない、ということ。
ただ、通常の企業の内部監査部門は、弁護士や公認会計士またはそれに準じた知識を持つ内部監査部員がいるところというのは少ないでしょうから、こういったややこしい（従来型の処理からはずれる）取引について内部監査しようと思っても、ほとんどの場合、かなり難しいかも知れません。
「削除されたメールも可能な限り復元」てなところまでやろうとしたら、コンピュータに対する知識も相当に必要でしょうし、50万件ものメールから特定の条件のものを抽出するにはコンピュータの知識だけじゃなく、前述のように、何が問題なのかを認識して当たりをつける能力も必要だと考えられるわけでして。
日興さんクラスであれば、コスト的にはそういう態勢が構築できないこともないとは思いますが、そういう態勢を構築していなかったからダメだったとまで言えるかどうか。
ただし、（SESC等に発見される前に）社内でこれを発見できるとしたら、外部のプロジェクトチームを組織して権限を与えるというような通常よほどのことがないととらない方法以外には、内部通報制度か内部監査部門の調査くらいしかありません。
前述のように、法令違反をしようという「悪気」があったとは必ずしも言えない事例ではあるかも知れませんが、上場が維持できるからには、同様のことが発生したときには対処できることが重要なはずで（改善報告書の提出も求められているので）、どうするんでしょうか？（どこまでの態勢を構築すれば許してもらえるのか、非常に興味あります。）
「何かあったらメールを全件スクリーニングされる」というのが決まっていたらいたで、「ホントに悪いヤツ」はそういうメールは証拠として残さないようにするでしょうから、今回のようにメールを検索して何かが発見できる可能性は減るのでは？（いたちごっこ。）
調査委員会の結論（第II部第2章 P85〜）
マスコミやブログなどでは、「報告書でもトップや組織的関与を認めている」と書かれたりしていますが、本報告書を読んだ私の感想としては、それは子会社であるNPIのトップまでを指していて、日興コーディアルグループのトップまでを含めた隠蔽が行われていたということは必ずしもいえないというのが結論ではないのか、と思います。
金子元会長、有村元社長については、（もちろん監督責任はあったわけですが）内容はよく理解されてなかったことが伺われますし、監査委員会メンバーについても「（真面目に検討して）少なくとも開示は認めさせており、本件につき非難を加えることは難しい」としています。
NPIの平野社長は「張本人」ではあり子会社のトップではあるものの、開示企業であるNCCの経営陣ではありません。
一番の鍵はおそらく山本CFOで、調査委員会は、「これを知りながら黙認した疑いが強い」「積極的な関与の疑いも否定できない」としてますが、メール等をスクリーニングした限りでは、山本CFOが積極的に関与しているエビデンスは発見できなかった、ということでしょう。
しかし、他の重要なメールが（無邪気にも）残っていたことを考えれば、山本CFOにcc:がついた決定的なメールだけが意図的に削除されたのかなあ？という気もします。
（「あの人、どうせメール読んでないから」とか「細かいメールでCCをつけると嫌がられるから」ということで、CC:が付けられない方だったのかも知れませんけど。）
ということで、もし今回、この山本CFOの関与を示す決定的な証拠があれば、「グループの経営陣までが関与」ということで上場廃止の可能性はグンと高まったのではないかとも思いますが、自ら非を認めた宮内氏が財務の責任者だったライブドアと、ここ（「企業ぐるみ」「経営陣主導」とまで言えるかどうか）もちょっと違うところかと思います。
上場維持で重要なのは内部統制レベル（のはず）
それはそれはキビシイ金融庁やSESC、証券取引所、証券業協会等の検査が年中入っている日興さんであれば、内部統制のレベルは全上場企業の中でも上位数％に入る程度にはちゃんとしていたということは十分、推測されます。
今回は、（監査委員会等が以前からそれなりに時間をかけて真面目に検討したにも関わらず）、日興の内部統制システム自身では不正を発見することができなかったわけですが、だからといって1万人を超える従業員を抱えるグループ全体の内部統制状況が全否定されるものでもないのかな、とも思います。
この点、ライブドアの場合には、社外取締役もおらず、東京地検が入るまでは港陽監査法人しか外部の目が入ってなかった（その後の訂正報告書の数を見ても、監査法人の監査が付いてないことからも）、ライブドアの開示資料の正確さに大きな疑問が残るのはやむをえないところで、「日興は上場維持なのに、ライブドアは上場廃止というのはアンフェアだ」と同列で判断することは、必ずしも適当ではないかも知れません。
また、「上場廃止したら投資家の迷惑になるといっていたら、上場廃止にできないじゃないか」というのはそのとおりだと思います。しかし、上場廃止したら投資家全体には（流動性プレミアム分）損失が発生するのは確かだと思いますので、上場廃止するのも、単に「悪いことしたから」とか「ペナルティのため」とかではなく、「今後、不適切な資料を開示する恐れがあるかどうか」を中心に判断すべきじゃないかと思います。
以上、長くなりましたが、私が、「上場維持という東証さんの判断は、『えこひいき』とか『政治力』だけからのものとは言えないのではないか」と印象を持った理由について、特別調査委員会の報告書をもとにコメントしてみました。
（ご参考まで）
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上場維持は腹がたってしょうがない
非常に公正な評価だと感じます。よいタイトルをありがとうございました。
東証、日興CG株の上場維持を決定
東京証券取引所は12日、不正な利益水増しが発覚した日興CGの株式上場を維持すると発表しました。
うーん、ちょっとびっくり。
***♪ジョージョー・イジ…
58ページ以降に、監査委員会が登場しますが、これが内部監査部門なのでは？
日経新聞の論調は、始めっから上場廃止を向いていましたが、日経金融では終始冷静な記事で、上場維持もあるのかなぁと思わせる内容でした。自分の触れているメディアによって、こうも論調が違うと、マスコミが世論を操作するのって簡単なんだなぁ、と思ってしまいます。
とてもいい分析だと思います。
一つ付け加えないと行けないのは、この調査報告書が出たとき、これはネガティブサプライズだったんだよね。調査報告書が「組織ぐるみの関与」と断定していたことで、社長が記者会見を開き「予想以上に厳しい内容」とコメントしている。
そして、1/30日以降、急激に株価を下げている。市場は、調査報告書を上場廃止のシグナルととらえたこと。そのあたりの考察も欲しかった。
■あえて東証を弁護してみる■
日興上場維持決定について東証は非難にさらされています。東証OBとして、ここであえて、東証決定の正しさについて考えてみたいと思います。
コメントありがとうございます。
ちなみに、
＞監査委員会が登場しますが、これが内部監査部門なのでは？
監査委員会は会社法上（当時〜昨年4月までは商法特例法上）の社外取締役中心に構成される機関で、内部監査部門ではありません。
日興さんの場合、組織図
http://www.nikko.jp/GRP/company/organization.html
を見ると、「内部監査部」というのがソレにあたるんじゃないかと思います。
＞これはネガティブサプライズだったんだよね。
これだけ分厚い報告書をみたら誰もがびっくりすると思うんですよね。そして、中身をちゃんと読む人はほとんどいない。（苦笑）
でも、（厳しい書き方はしているし、せざるも得ないけど）、ほんとにきちんと検討する人［取引所や金融庁等］が読めば、実態は「監査法人や弁護士と打ち合わせするうちに議事録作るのが遅くなっちゃっただけ」という面もなくはないかなあ、ということもわかるので、結果的には包み隠さず真面目にやったのがよかったのかも知れませんね。
個別には、法律の中で行われていることだから、
上場維持されて、あとは、投資家たちが正しく判断すればいい。
ただし、金融は、もっとスリムで合理的公開をつよめないと、
国際競争にはついていけない。
とくに、中国株をきっかけにおきた大波は、これからも起きる可能性があることに対して、
コソコソした違法でセコセコ利益を蓄財していたなら、
損失は、国全体にかかってくる。
とくに異常なのは、金融の利益再配分がひどいということ。
どこかの企業もここ１０年の利益が、株主や顧客や社員に正しく配分されていたのなら問題ない。
もし、利益を会社内に留めるあらゆる工夫（違法も含める）をして、その利益がすべて外国に流れるようでは、
いつまでたっても、庶民には金が回ってこない。
なんか、大企業が植民地状態で、とても不快。
利益を庶民にさっさと配分しろっちゅの！
ライブドアの古かったところは、
株主に利益配分が旧来の方法をとっていたこと。
差益はでっかかったけど、信用を失うよね。
金のほとんどが庶民からだったわけだし。
とにかく、真面目に仕事して、利益は隠さず、配分しろっていうことで！ ＞企業のみなさん。
錬金術はやめてくれ。仕事、仕事、仕事！
今回の東証の判断は、長期的には日本経済にとってマイナスになると予想します。
「上場廃止による日興株主が受ける損失」は無くなりましたが、「上場廃止という罰を与えない事による財務諸表等の信頼性の低下」によって投資家全体にはマイナスでしょう。
>中身をちゃんと読む人はほとんどいない。
いやそれは全然違う。私も市場関係者の端くれとして、この事件は当初から注目していた、報告書も発表された日に熟読した。金融関係者、特に市場関係の人は当然やっている。
私もこのエントリー読んだとき、専門家じゃないのによく勉強したなぁ、と思ったけど、それだけ。それに、ただの感想であって、特に深い分析といえるものでもないと思います。違うのは上場維持が先にあって、その材料を積極的に取り上げていると言うこと。上場廃止になったらなったで、同じくらい説得力のある分析ができる報告書だと思う。
はじめから上場維持を予想していたのは立派ですが。市場関係者で、お金をかけている人はギリギリまで予想がつかなかったんじゃないかな。途中いろんな、ニュースもあったし。
＞はじめから上場維持を予想していたのは立派ですが。
いえいえ、とんでもない。どちらとも予想してませんでした。
あくまで上場維持が決まったので、上場維持という観点から見たらどういう考え方ができるか、という感想を述べたに過ぎません。
（それほどの能力はございません。あしからず･･･。:-）
＞「上場廃止という罰を与えない事による財務諸表等の信頼性の低下」によって投資家全体にはマイナスでしょう。
本文にも書きましたが、「日興を上場廃止にする」ということがどういう線引きを意味するのかを厳格に考えていくと、現在の上場企業のかなりの部分が上場廃止になっちゃう可能性も考えられるので、今後のエントリでは、そのへんを取り上げてみたいと思います。（あくまで予定。）
[経済]日興株、上場維持
各大手新聞社の経済面で上場廃止が濃厚視されていた日興コーディアル証券の株式は、結局、上場を維持されることとなった。 東京証券取引所は12日、不正な利益…
＞「日興を上場廃止にする」ということがどういう線引きを意味するのかを厳格に考えていくと、現在の上場企業のかなりの部分が上場廃止になっちゃう可能性も考えられる。
おいどんも、上場企業の開示担当や社外監査役を何社かやってきた経験から、すくなくとも私の知る限り、会計監査人に本来の実態に全くそぐわない保守的な見解をされないように必死で、インチャに審査に説明していただくよう日々格闘しております。
報告書にあるような、利益先取、水増だけを前提にした悪意のあるスキームを当初から目的とし、精緻に即転、ＥＢ方式等でそれぞれプロコンを検討し、｢ポリティクスを含め｣実行し、粉飾という言葉が飛び交っていた状況は、明らかに異常だと認識しております。
＞これも誤解を怖れずに言えば、日本の企業300万社の大＞半では実際この程度の認識ではないかと思いますし、
それを、一部上場企業の粉飾を意図した悪意ある改竄と、未公開中小企業300万社の議事録作成怠惰と同列にコメントしてもナンセンスですし、上場企業であれば決議事項がない役会でも真面目に開催し、議事録でも文責が気を使っている企業が大半です。
いずれにしても、信頼と見識のある磯崎氏から、どこの上場企業だってこの程度やっているよ的な発言をされますと、大半の真面目な上場企業に迷惑です。 3000社を超える上場企業のうち大半は、こんな悪巧みをせず日々真剣に誤解のない財務諸表、開示体制を整えるよう努力している点だけは誤解のないように。
いえいえ、「どの企業も日興の今回のことと同じことをやっている」ということでは全くありませんので、念のため。
ただ、調査報告書にもあったとおり、「個々のパーツ」が必ずしも違法ではない、ということになると、線引きが難しくなるので、そのへんも含めて誤解の無いように、今後のエントリでまとめていきたい、ということです。
（乱暴な表現で失礼いたしました。）
>あくまで上場維持が決まったので、上場維持という観点から見たらどういう考え方ができるか、という感想を述べたに過ぎません。
なるほど。
今度は、上場維持が決まったが、この決定には疑問が残る。上場廃止すべきという考え方ができるか？という観点での考察が見てみたいですね。
仮にこの調査報告書が無くても上場維持だったと思われますか？ライブドアのように突然強制捜査で資料を押収されれば自己調査は不可能と思われますが。日興は政治力（自民党）もしくは警察の天下り云々で捜査されていないなどという噂もあります。今回のケースから、企業が強制捜査されないことが上場維持に重要だと学んだとしたら、悪しき前例になってしまったということは無いでしょうか。
今回の上場廃止を免れたことで、実はシティＧが一番損する可能性が出てきていると思います。上場廃止で再上場する方がシティＧにとって大きなキャピタルゲインを得ることができる可能性がまし、あおぞらの時のようにただ同然で手に入れて その後高く売却（為替も操作）するという手法をやや拒んだ形になっていると思われます。
外資が援助するときにはほとんど目算は立っていると思われ、上場維持によって日興そのものより、日本の市場から金を抜かれる・・・ということが防がれた形になったのではないでしょうか？
正直、この方金融に関しては素人ですから、あまり深い洞察は得られないでしょうね。決して悪口ではないです。誰にも専門というものがありますから。
金融業界の人って、あまりネットに興味ないんだろうなぁ。技術系と違って、金融関係は、非専門家の意見が圧倒的に多いもの。
「今回日興を上場廃止にしなかったということがどういう線引きを意味するのか」というよりも「今回日興を上場廃止にしなかったのでどういう線引きをしようか」などと東証は後付で色々考えたのでしょうね。
報告書は読んでいないのに、コメントするのも気が引けますが。。話もちょっとそれてますが、上場経理の一担当がこのごろ思うことをとりとめもなく。。。
一度の処理ミスで、上場廃止にされたら、経理担当は身がもちません。とにかく、現場レベルの内部統制も重要ですが、それより、取締役の監視が一番じゃないのでしょうか。いくら現場がちゃんとしてたって、偉い人が不正したら防げない。アメリカで問題になっている、ストックオプションの付与日の改ざんとか、取締役とかが自分の報酬のためにやっている不正ばかり。私はUS-SOXにちょっと関係しているので思いますが、下っ端のやったことを統制したって、上が悪いことしたらどうにもならない。ま、これが統制機能はあっても運用が適正にされてないってことなんでしょうけど。。。
話は飛びますが、よく日経に追徴課税された企業の記事が載りますが、たいした金額でもなく、本当に見解の相違のことが多いのに、いかにも企業が悪いことをしているというような底意地の悪い感じで、いつも不快に感じます。
マスコミは思い込みで記事にするのはやめてもらいたいものです。
このｂとかいう人って何なの？？
専門家ヅラして、上から目線で管理人氏を「素人」呼ばわりしてますが。
「ただの感想」とか、「深い洞察は得られない」とかね。
監査委員会のことを管理人氏に否定されてから、キレた感じだよね（嘲笑）
>金融関係者、特に市場関係の人は当然やっている。
おぉ、やっぱり私は素人だったのですね(^^; 厚さに恐れをなしてまして、つい最近、初めて目を通させていただきました。私は当初から、含み益を期末までに実現させよう、という、「よくある」手段を（本人たちの理解の上では少しエレガントに）実現しようとした目的のスキームだと理解しましたし、私のような金融ストラクチャー屋さんからしたら、ばれたらもちろんメチャクチャ格好悪いけど、そんなにひどい法律違反ではないでしょ、との程度の認識でした。この報告書を読んで、彼らも同じ認識だったのだな、と理解しました。金額的な重要性から考えても、仮にコレが組織ぐるみだったとしても、死刑宣告に等しい上場廃止は、明らかに行き過ぎだと思っています。
先のエントリーに戻って、、日本のコンプラ意識は昔から非常にデジタルで、「良いか悪いか」の二元論になりがちなのですが、昨今さらに「悪いやつには厳罰を」って流れ（磯崎氏いわくのリンチ的）になってきていて、だとすると安全度９９％を９９．９９９％にするための余計なコストを社会全体が負担することになってしまう、って、一般論に、心から同意します。
これはじめから違法だと認識して
メールを消してても上場廃止には
できないと逆説的に言っているような
気がするんですけど。
違法だと認識していなかったら
上場廃止はしない。たいしたことじゃないと
思ってた。なんて言い訳を認めるよりは
現象だけを見て罰するべきなのでは？
自己レス
>組織ぐるみだったとしても
コレは取り消します。社長が本件を直接指示してたらまずいですね。「知ってた」レベルならば、セーフでもよいかな、と言う意味で書きました。
ash さん
>言い訳を認めるよりは現象だけを見て罰するべきなのでは？
現象が本筋であること、おっしゃるとおりだと思います。認識ウンヌンは副次的な併せ技で、いわば情状酌量ベースでしょう。私に言わせれば本筋は「粉飾決算としての悪質さ・継続性・粉飾が与えた株価への重要性」であって、３点共に、過去に上場廃止になった企業とは比較にならないと考えています。
特にキレていません。大体いつもこんな文体です。
株価は時に報道に左右されない真実を反映するので、それを考慮しない頃が浅いと思った次第で。ただ、日経の誤報に左右されることもあるので、いつもそうとはいえませんが…。
それに会計士の方が、金融に詳しくなくても別に恥ずかしいことじゃない。それに金融は高度に専門化・細分化されていて、IBD・EQ・FIと部門が違うと他のことはまるで分からない。
あの報告書は、そのまま小説になるくらい面白いじゃん。読んでない人多いよね。
私も、磯崎先生の考えに賛同します。
なんか、上場廃止じゃないのは政治圧力とか、思考停止した報道が多すぎる気がしてました。
> ライブドアは投資組合を使った取引の全貌が判明すれ
> ば、おそらくほとんどの会計士が「それは資本取引で
> しょ」と言うであろう取引を隠蔽して利益（売上）とし
> て計上していたのに対し、日興のケースでは、取引の全
> 貌（ただし、ドキュメンテーションのタイミングは期末
> までずれこんだ）はすべて会計士にはオープンになって
> いたし、将来、ベルシステムを他社に（その値段以上
> で）売却すれば会計上もちゃんと実現する取引が、前倒
> しで利益として認識されるかどうかの問題だった。（永
> 久に資本取引になる取引を損益取引として認識したもの
> ではない。）（また、仮装の可能性もなくはないが、実
> 際に第三者にその価格で一部売却もできている模様）、
> ということはあるかと思います。
上記がライブドアのケースと日興のケースとで違う点とおっしゃるが、ライブドアが投資事業組合を使った取引を、「資本取引」を「損益取引」としたいがために取引の全
貌をオープンにしなかったというのは事実誤認であって、宮内らは、裁判でも明らかになっっているが、最初は会計士も含めて連結していないファンドからの配当は売り上げ
に入れてもよいとの判断でいたので、それが理由で取引の全貌をオープンにしなかったというわけではない。彼らが一番気にしていたのはファンドからの配当を売り上げ計上
した場合、インサイダー取引と誤解されることであって、「資本取引」を「損益取引」としたいという悪質な粉飾意図があったわけではない。そのあたりの事実関係を客観的
に正確に見ないどころか、勝手に「投資組合を使った取引の全貌が判明すれば、おそらくほとんどの会計士が『それは資本取引でしょ』と言うであろう取引を隠蔽して利益（売上）として計上していた」と事実をさもライブドアがいかにも上場廃止にされて当然の悪質なことを意図的にやったと読者に思わせる方向で歪曲した上で「悪質」と言い立て、強引に日興が上場廃止にならないことを正当化する結論にもって行くのは、頭からライブドアは極悪の詐欺集団だから正義の鉄槌を下さねばならぬと思い込んでいて、とにかく何とかしてライブドアやホリエモンに対し、やってることが「悪質」、「悪どい」とのレッテルをはりたくて仕方のない人たちに共通する卑怯、卑劣な態度であろう。また、「取引を隠蔽」というが、裁判でも明らかになっているように、少なくともライブドアの監査人である港陽監査法人の会計士たちは、宮内らに、その取引は自社株売却益の損益計上になるからまずいという指摘は行っている。しかし宮内らは、ファンドの運営者はライブドアとは別会社(エイチ・エス・インべスティメント)であり、ファンドは元々転売目的の投資だから出資比率に関係なく非連結でよいと考えていたため、独立した非連結のファンドからの配当の売り上げ計上は認められるとの立場であり(少なくとも当時はファンドに関してそのような会計処理を禁止する会計基準が確立していなかったのは事実)、会計士たちは宮内にそのように説得され、とにかくファンドの業務執行組合員はライブドアから資本面でも人的な面でも独立したエイチ・エス証券傘下のエイチ・エス・インべスティメントが担っているため、監査法人として不適正意見を出した場合、「裁判を起こされたら自分たちが負ける」との判断に傾いたため、「ファンドからの分配金を利益計上せざるを得ない」と思ったためしぶしぶファンドからの配当の売り上げ計上を認めたわけである。
ファンドからの配当の原資が自社株売益である場合は、連結・非連結にかかわりなく、いかなる場合でもすべて杓子定規に資本計上すればよいのだと独善的に決め付ける、あ
なた方「会計原理主義者」の現実を無視した一方的な机上の理想論的主張がはたして現実に即した合理性があるかどうかは別の問題であって、そういった「会計原理主義者」
の考えに納得いかない人も決して少なくはなく、必ずしも、いかなる場合でも杓子定規に何でもかんでも自社株売却益を資本取引とすることが合理的とはいえないとの主張
も一方にあるのであって、会計原理主義者の主張のみを正しいものとして問答無用で強制することが正しいとは私は思わない。独善的で傲慢で自分たちの主張のみが絶対的に
正しいに決まっていて、それに反対する考えの者など馬鹿で、彼らの主張など何の説得力もないのだとの思い込みの強いあなた方「会計原理主義」の人たちにはがまんならな
いだろうが、私は、自社株売却益の取り扱いについては、もっと個々の色々なケースについて議論を深めることが必要な事柄であり、また、何でも「会計原理主義者」のいう通りにしていれば経済の発展につながるとも思わない。ただ会計原理を厳格に守らせさえすればよいのであれば、金庫株の解禁など必要なかったはずだろう。以前は禁止され
ていた金庫株を解禁しなければ、経済がもたないから、政治的判断で金庫株の解禁も導入されたのは事実ではないか。そういう意味では、いかなる場合でも、何が何でも自社株売却益の損益取引を認めない会計原則を厳格に守らせてさえいれば、はたして必ず経済の成長・発展のためにプラスに作用するばかりであるかどうかはもっともっと検討し議論を深めていくべき事柄だと私は思う。
そして、少なくとも、平成13年の商法改正時に金庫株が解禁となり、それに伴い自社株取引は資本取引とするように定められたことは確かだが、商法が禁止した自社株売却益の損益計上は、自社または連結子会社が直接自社株を売却した場合だけであって、それ以外、たとえばライブドア事件に見られるような非連結ファンドからの配当などの取り扱いに関してまで禁止との規定にはなっていないのである。したがって、たとえ会計原則上、自社株売却益は損益計上すべきでないとされるとしても、法的な取り扱いにおいては、その違法性を問題にする場合、商法の規定を勝手に拡大解釈して適用できない問題があり、だからこそ、検察も、「ファンドは実質ライブドアの子会社」であり、子会社による親会社株売却益の損益計上にあたるから違法で不正な会計処理であり、粉飾だとしてホリエモンらを起訴したのであり、裁判所も連結・非連結にかかわりなくファンドからの配当の原資が自社株売却益だから悪いという論理はとっていない。あくまで、ファンド自体の組成目的が
「脱法目的」で悪であり、したがって、そのようなファンドは認められるべきではなく、そうである以上、ファンドがライブドア株を売却した行為は、ライブドアが自分で直接自社株を売却したのと同等とみなせるから、商法が禁じる自社株売却益の損益計上にあたるがゆえに「悪質な」粉飾であるとの論理で判決を出しているのである。逆にいえば、ホリエモンの弁護団が主張するように、ファンドはライブドアのダミーではなく、実体があり、ファンドの運営もライブドアから人的な面も資本面も独立している別会社が担当しているのだとすれば、ファンドへの出資比率がいくら高くても出資者がファンドの運営自体に口出しができず、単に配当を受け取れるのみにすぎない投資事業組合というものの民法上の仕組みと当時のファンドに関する会計規則を前提にすれば、各ファンドは連結対象ではなく、約３７億円をライブドアの連結決算で売り上げ計上することは違法ではないとの主張も成り立ち、ライブドアには上場廃止にされなければならない「悪質さ」は少しも認めら
れないとも言えるわけで、約16億といわれる子会社化予定会社からの架空売り上げにしたって、直接の担当者だった熊谷も最初は実体のある取引を前提にした売り上げとしようと全力で頑張っていたのも事実であり、結果的に売り上げの前倒し(「期ずれ」)などの問題が出ているし、まったくの架空だったものもあるらしいが、悪質な意図があったとまで決め付けるのはどうか？実際熊谷は執行猶予がついている。
このように見てくると、日興よりライブドアの方が「悪質」というのはいかがなものか？
私はおかしいと思う。
以上。
t.taniguchi様
長文のコメントありがとうございます。
以前のエントリでも申し上げてますが、ライブドアにも「かわいそう」な側面はたくさんあるわけですが、にもかかわらず、ライブドアは上場廃止になり実刑の判決まで出たのに、日興は上場維持となって（少なくとも今のところ）刑事事件になる気配がないのは、どう解釈すればいいのか？というのが本エントリの主旨です。
ネット上の書き込みを見ると、「ライブドアは目立っていたから叩かれて、日興は政治力をつかってズルをした」という解釈も多いようです（し、実際にもそうなのかも知れません）。
「真相」は私にはわからないので、上記の両社に対するペナルティの判断が「仮に適正であったとしたら」、内部統制やコーポレートガバナンスの整備度の観点からどういった解釈ができるのか？、今後の上場企業に関わる者としてどういう教訓を得てどういう対応をすればいいのか？という観点から微力ながら考えてみたものです。
ことさらライブドアさんが「悪い」ことを主張する目的のものではないことを申し上げておきます。
（では）