先週は、事務所の引越でバタバタしてあまり「週刊isologue」に時間をかけられなかったので、先週予定していた「アゴラ起業塾」のセミナーでは話し切れない内容をメルマガにしてみました。

タイトルに「中級編」と付けたのも、「種類株式の話なんかしても、なじみのない人には難しすぎるし、プロには優し過ぎて当たり前だと思われるんじゃないか」ということだったんですが、意外にも、なじみのない方もある方もその両方から いい反応が返って来て、ちょっとうれしい誤算。

ベンチャーのファイナンスに関する情報って、世間にいくらでもあるような気がしていたのですが、意外に、日本にはあまり存在していないのかも知れません。

■自由闊達なベンチャーでも、資本政策だけは慎重に

ベンチャー企業というのは、今までに存在しない革新的なことをやるのが使命ですから、細かいことにこだわるというより、失敗を恐れずに自由な発想で経営する方が成功の確率が高められることも多いのではないかと思います。

また、ベンチャー企業は、特にその初期においては規模が小さく、人材もお金もあまり無いので、細かいことにこだわろうと思ってもこだわれる余力もないことも多い。

しかし、ベンチャー企業が適当にやって済まされないのが資本政策ではないかと思います。というのも、通常、資本政策というのは、株主という「内輪の仲間」を増やして行くプロセスで、成長するほど急速に企業価値も上がっていることが多いので、後になって間違った手を打ってしまったと気づいても、感情的にも金額的にも元に戻すことが困難になることが多いからです。

また、ベンチャー企業は多くの場合、証券取引所への上場を目指すので、上場審査に引っかかるようなことがあってはまずい。ということは、上場した後のこともイメージしながら、そこから逆算して、資本政策を組まないといけないということになります。

つまり、ベンチャー企業のことだから上場企業より易しいかというと、全くそうではない。しかも、上場企業が数百万円リーガルフィー等を支払って行うことと同じことも、ベンチャー企業では数万円しか支払う感覚がないかも知れません。
数百分の１のフィーで上場企業と同様のクオリティのことをしようというのは難しいので、ベンチャー企業のファイナンスをやる人や機会はどうしても限られてきてしまいます。そのために、そうした領域のノウハウが、あまり一般には広まっていないのかも知れません。

こうしたベンチャーの資本政策やファイナンスの技術的な特性（ややこしさ）を最もよく表しているのが、ストックオプションではないかと思います。

今回はこの、ストックオプションについて考えてみたいと思います。

・・・ということで。

今週の目次＆キーワードは以下の通り。

• ストックオプションは「総合格闘技」である
• ストックオプションと会社法
• ストックオプションと金融工学
• ストックオプションと会計
• ストックオプションと税務
• ストックオプションと証券実務
• ストックオプションと人事労務
• 「量」はどのくらいにすればいいか？
• 行使価格とストックオプションの利益
• 株の「単位」
• ベスティング
• 会社のビジネスモデルと企業価値

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「アゴラ」に記事を書きました。

国は「ストック」も考えた総合的なリストラ策を策定するべきだ

前々回の週刊isologue

（第33号）日本の国債は「紙くず」なのか？（国の財務書類・貸借対照表編）

から一部抜粋。国のバランスシートについて考えて、貸借対照表等の早期公開を提言しています。

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先週までの「週刊isologue」では、国の1000兆円単位の話をしておりましたが、今週は（その1000万分の1の”小さな”話で恐縮ですが）数億円単位のベンチャービジネスの投資の話をしたいと思います。

今週の水曜日に「アゴラ起業塾」でベンチャーのファイナンスをテーマに講演をする予定なんですが、そのレジュメをまとめていたところ、１時間ではやはり、あまりディープなことまでは話せなさそうで。
（あんまり難しいことをしゃべっても寝てしまう人も続出すると思いますし。）

そこで今回は、そこに収まり切らない部分について（「アゴラ起業塾」に出席させる方は「予習」も兼ねて）、ベンチャー投資における投資契約や種類株式の活用について考えてみたいと思います。

ベンチャーファイナンスの概要については、 2001年からINTERNET MAGAZINEに連載していた「コーポレートファイナンス入門」というシリーズをウェブで公開してますので、そちらをご覧いただければと思います。8年前のものなので「商法」が「会社法」に変わっていたりする部分はありますが、基本的な考え方は変わってません。

シリコンバレーをはじめとするアメリカのベンチャービジネスへのベンチャーキャピタル（VC）等の投資では、ほぼ必ず優先株(preferred stock)が使われるのに対して、日本のベンチャー投資ではあまり種類株式は使われません。

SOX法やJ-SOXなど、上場企業への内部統制の要求は世界的に厳しくなってきており、上場のためのハードルやコストも昨今非常に高くなってます。
つまり、今後のEXIT（投資家の投資の「出口」）は株式上場だけを考えるのではなく、バイアウト（未上場のままM&Aで買収される）を考える必要が潜在的に高まっていると思いますが、そういった状況に対応するためには、実は種類株式等を活用することが必要になってくるんじゃないか、といったお話です。

・・・ということで。

今週の目次＆キーワードは以下の通り。

• 投資家側から見た問題点１：投資したのにEXITできない
• モニタリングの工夫
• 上場の努力義務と株式の買取条項
• 投資家側から見た問題点２：期待したほど額のEXITができない
• 優先分配権
• 「○倍の優先分配権」
• 各種拒否権
• 投資家側から見た問題点３：「経営陣だけ売り抜け」
• 「共同売却権」
• 「先買権」
• 投資家側から見た問題点４：投資家間の不公平
• 株価修正条項
• フルラチェット
• 「修羅場」に関係者のインセンティブを適切に調整できるメカニズム
• ・・・等

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先日、マスコミ業界に詳しい方と話をしていて、なるほど、と思った話。

マスコミの人って、データを全く見ないんですよね。
代理店の人ですら。さすがにマーケの人は別だけど。

例えば、子供向け出版物の売れ行きが落ちている説明として、会議で担当者が、
「少子化が進んでいるので」
なんて説明をしたりするけど、調べてみるとここ数年、実は小学生の数はほぼ横ばいなんですよ。

今やインターネットで政府の統計なんか簡単にタダで調べられるのに、調べない。
データがいくらオープンになって、タダでインターネットで見られるようになっても、見ない人は見ないんじゃないでしょうか。

実際に「学校基本調査」の小学生の在学者数の推移を調べてみますと。

こういうグラフ

続きを読む →

今、世間では「事業仕分け」の話題がホットですね。

国の数字が一般にビジネスをやってる人たちに今一つ分かりにくいのは、金額が100兆円1000兆円とバカデカくてイメージが湧きにくいこともさることながら、現金主義的でストック概念も無い等、一般の企業会計と全く異なる体系で処理されているところではないかと思います。

もちろん、国家予算についてちゃんと勉強すれば理解できるのでしょうけど、「基準」が違うというのは「見る側」にとっては非常にうっとうしい。

企業会計の世界では今、全世界がIFRS（国際財務報告基準）に統一されようかという流れになっていますが、IFRSを採用していないアメリカや日本でも、IFRSとの大きな相違点は無いように（コンバージェンス）されていますので、大雑把に見ればIFRSと大差ないとも言えるわけです。
にもかかわらず、これを完全に一致（アドプション）させようというのは、「数字を見る人にとっては、ほんのわずかな基準の違いさえウザい」ということを端的に表しているのではないかと思います。

ましてや、企業会計と全く異なる政府の数字を、一般のビジネス界の人が忙しい時間を割いて勉強しながら読むなんてことは、面倒なことこの上ないわけで、実際やってる人はほとんどいないはず。

—

私も上記のような問題意識があったので「公会計」の情報はポチポチ入手してはいたものの、具体的なケースについては不勉強であまり見たことがなかったんですが、ツイッターで池尾和人教授から「国の財務書類」が公表されていることを教えていただきました。
（ツイッターで一応お礼は申し上げたのですが、重ねて御礼申し上げます！）

一通りしか見てませんが、これはスゴい！

もちろん、公会計なので企業会計と異なる部分も多いのですが、それでも、貸借対照表があるだけで国の財政状態が100倍はよくわかるのではないかと思います。
附属明細書なども詳細についていて、ここからかなりの情報が読み取れるかと思います。

「国の借金がものすごく増えているようだが、日本は大丈夫なのか？」
「政府の借金に対応する資産は何もなくて、国債の実態って実は紙くずなんじゃないのか？」
と心配されてる方も多いと思いますので、今回は、この「国の財務書類」のうち、貸借対照表を中心に、財務に詳しい方も初心者の方もイメージがわくよう、ビジュアル化して見ていきたいと思います。

・・・ということで。

今週の目次＆キーワードは以下の通り。

• 「国の財務書類」とは
• 「国の財務書類」の課題
• 「埋蔵金」を探索するには？
• 日銀、日本郵政は、国の「連結対象」か？
• 国債は赤字の穴埋めに使われている「紙くず」か？
• 政府は実質的に「債務超過」なのか？
• 省庁別財務書類

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隔週金曜日に寄稿している「AGORA（アゴラ）」の連載ですが、今回のテーマは

『「マイナス金利」政策はいかが？ 』

国債の消化や財政再建にも寄与し、日本の金融全体のリスク構造も改善させ、導入コストも低い預金への課税は、単に通貨供給量を増やすよりもデフレ脱却に効果的なのではないか、という話です。

取り急ぎご案内まで。

（ではまた。）

今回のご参考資料：

週刊isologue （第30号）資金循環から見た「この国のかたち」

週刊isologue（第32号）通貨供給でデフレが救えるのか？（「会計経済学」的アプローチ）

他

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昨日の 週刊isologue第30号「通貨供給でデフレが救えるのか？（「会計経済学」的アプローチ）」で取り上げた、デフレの話の続きですが。

この図もなかなか味わい深いです。

　
図表１．部門別の資金過不足の推移
（出所：日銀「参考図表（2009年第2四半期速報）」(pdf)）

続きを読む →

今週の週刊isologue は、「金融政策」について考えてみたいと思います。

ネット上では、日本の経済をどうするかという議論は活発で、「リフレがうんぬん」とか「日銀は通貨供給量を上げろ」といったことが議論されています。
しかし、非常に頻繁に炎上したり罵り合いになったりもして おっかないので極力参加しないようにしています（笑）が、今回は（大胆にも）ちょっと手を出してみたいと思います。

マクロ経済学の議論は、話のスケールが100兆円・1000兆円単位と、とにかくデカいので、全体をイメージすることが難しいですし、また、そうしたマクロな世界では、日常のミクロな世界と異なる現象も発生します。

このため、経済を分析するための「ツール」が必要になりますが、経済学で使うツールは、基本的には、YとかCとかiとかいう記号が出て来る「数学」であり、一般の人は、数式が出て来るだけで腰が引けてしまいます。

また、そうした数学的なモデルは、「そういう考え方もある」ということはわかっても、それが妥当なものなのかどうか、海外の経済学者の主張がそのまま日本に当てはまるのかどうか等が、なかなかピンと来ません。
そうした個々の論文や研究の全部に目を通すことは難しいので、自ずと「誰それもそう言っているから、たぶんそうなんだろう。」といったことになってしまいがちです。

このため、今回は、一般の人の日常的なビジネスの視点から金融政策を考えるというアプローチに挑戦してみたいと思います。つまり、簡単な簿記や法律の知識をベースにマクロな経済を理解するという試みです。

マクロ経済といっても、実際には個々の契約や取引の積み重ねなわけですから、（もちろん、「合成の誤謬」といったミクロの発想とマクロの挙動が異なる点については注意する必要がありますが）、日常接しているビジネスの常識の積み上げで理解できてもよさそうです。

また、会計は（最近はDCF的な理解が不可欠ですが）、基本的には「足し算引き算」の世界。
おそらく、一般の社会人の人の９割以上は「掛け算」が入ると理解が難しくなると思います。（掛け算が本当にできるなら多重債務者問題なんか発生するわけがないわけで。）
このため、複利計算や無限級数などの掛け算や微積分を極力排して、具体的な金額をビジュアルに示し、貸借の足し算が一致するといった初歩的な考察の積み重ねで、経済学者や金融機関で働くビジネスマンのみならず、駅前商店街のパン屋で帳簿を付けてるオバちゃんまで金融政策を理解できる可能性を追求してみたいと思います。

今、日本経済はデフレ下にあり、政府も財政危機で国債の消化もままならない状況が迫っているので、政府がどのような政策を取るのかは、国民一人一人が考える必要があると思いますし、少しでも経済理解の裾野が広がれば幸いです

・・・ということで。

今週の目次＆キーワードは以下の通り。

• 日本全体の資金フローの特徴
• 「会計経済学」的に見て「貨幣」とは何か？
• マネーサプライ（通貨供給量）を増加させればインフレになるのか？
• 財務的に見た日銀
• 「会計経済学」的に見た「信用創造」
• 現実の世界で、価格はどう上がるのか？
• 「経済の俯瞰図」で政策のアイデアは広がる

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今度、11月25日（水）に「アゴラ企業塾」で「ベンチャーのファイナンス」という講演をやることになりました。

第１回：夏野剛氏
第２回：堀江貴文氏
第３回：木村剛氏
第４回：藤末健三氏

といった豪華な顔ぶれの後の第５回で、がくんと集客が落ちたら申し訳ないので(笑)、起業をお考えの方、すでに起業しているけど、どうやって資金調達しようかと考えている人は、ぜひお申し込みください。

特に、「どういう株主構成にしようか」「ベンチャーキャピタルから資金調達するのってどういうこと？」等についてあまりイメージがわかないという方は、聞いておいて損はないと思います。

ベンチャーというのは「失敗を恐れずに何事もぶつかってみる」方がうまくいくことも多いのですが、資本政策（株式でのファイナンスや株主構成等）だけは、最初に間違うと後でやり直すのが極めて難しくなるので、「とりあえずやってみる」というのは全くオススメできません。（あとあと何億円・何十億円の違いになるかもしれないだけでなく、そもそも事業の存続が危うくなるかも知れない話なので。）

日時：11月25日（水）18:00 開場18:30 開演
会場：情報オアシス神田（地図）
主催：アゴラ起業塾実行委員会
定員：100名（先着順で締め切ります）
入場料：7000円（懇親会費込み）学生は4000円（当日学生証をお持ちください）

第1部：講演　磯崎哲也氏
司会：池田信夫（アゴラ編集長）

第2部：懇親会20:00〜21:00（食事・飲み物を用意しています）
名刺交換など、みなさんとの交流会を行います。

申し込みはこちらの申し込みフォームからどうぞ。

（ではまた。）

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ツイッターで、「ぐるなび」と「食べログ」のビジネスモデルの話に遭遇したので、そこで考えたことを、（ツイッターの140文字だとちょっとキツいので）ブログにメモしておきます。

「ぐるなび」は株式会社ぐるなびが、「食べログ」は株式会社カカクコムが運営するサイトで、どちらも飲食店の情報を取り扱っているという意味では似ていますが、「ぐるなび」は、今年3月末の従業員数が1015人もいるように「足」で飲食店と接して営業しているのに対して、食べログの方はユーザーが感想等を書き込むコミュニティサイト（CGM）であり、（ちょっと正確な数字が見つかってませんが）恐らく非常に少ない人数で運営されているのではないかと思います。

(株)ぐるなび：IR資料
http://www.gnavi.co.jp/company/ir/library.html

(株)カカクコム：IR・投資家情報
http://corporate.kakaku.com/ir/release-ir/

両者についてちゃんと調べたことがあるわけではないのですが、個人的には最近、食べログばかり見ているので、全体としてはどうなってるのかなあ、と思ってました。

まず、alexaで両方のサイトのページビュー(PV)の推移を見てみると、以下の通り。

　

図表１．「ぐるなび」と「食べログ」のページビュー推移（出所：alexa）

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